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Interprétation économique des modèles de Ohlson et de ... - HAL-SHS

Ces deux modèles reposent sur une forme conditionnelle du MEDAF et sur ..... retardé sur le marché des actions (présenté par l'indice FT All Share): TD ..... corrigé. (Yates). OR. Z. Spearman. P1. Rentabilité. G. 44. 49. 0,4337. (0,51). 0, 6477.




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bjet de cet article est de réaliser une revue des études empiriques d’évaluation conduisant à la proposition d’une typologie permettant de retracer les différentes orientations de mesure de la valeur à partir des déterminants comptables. La recherche d’un « soubassement  théorique » aux modèles de mesure de la valeur a été mise en avant suite aux critiques adressées à l’approche utilitaire de l’information (décalage entre les événements comptables et économiques, comportement de prudence, cadre méthodologique « flou », etc.). Notre analyse met en exergue, suite aux travaux pionniers de Ohlson et Feltham et Ohlson, les apports de l’approche économique de l’information dans l’étude de la pertinence des déterminants comptables de la valeur. La réconciliation de l’approche économique de l’information avec l’approche utilitaire de l’information semble dégager la recherche comptable de l’impasse d’un « soubassement théorique » de mesure de la valeur.

Mots clés: mesure de la valeur, déterminants comptables, approche utilitaire de l’information comptable, approche économique de l’information.

Abstract

The aim of this paper is to present a detailed literature review of the empirical accounting valuation studies and propose a market-based accounting research’s taxonomy of the different orientations of value’s measure. Since critical sight that challenges the market-based accounting approach (lack of timeliness between accounting and economic events, restrained methodological frames, etc.), the search of a « theoretical base » of the value has been undertaken by the financial information value approach. Our analysis has highlighted the contributions of the economic information approach’s in search of the relevance of the value’s accounting determinants models, since the Ohlson and the Feltham and Ohlson theoretical studies. One of the main concerns of this approach is to bring out the financial accounting research from theoretical framework deadlock.

Key words: value measure, accounting data, economic information approach, market-based accounting research.


Introduction
L’étude de la pertinence des déterminants comptables dans la mesure du continu informationnel de la valeur (appelée dans la suite approche utilitaire de l’information comptable) a suscité une attention particulière des chercheurs en comptabilité depuis les travaux de Ficher (1911). Cet article propose une typologie des déterminants comptables de la valeur. Notre objectif est de cerner, à partir d’une revue de la littérature, les enjeux des déterminants comptables dans l’évaluation des entreprises afin de mettre en exergue les apports de l’approche économique de l’information dans l’élaboration des modèles théoriques de mesure de la valeur.
Inspiré des travaux de Lev et Ohlson (1982), Kothari (2001), Dumontier et Raffournier (2002) et Richardson et Tinaikar (2004), nous avons élaboré une taxonomie retraçant les différentes orientations empiriques (appelées dans la suite de notre analyse approches) des études de la valeur. Deux approches ont été énumérés, à savoir : l’approche de mesure par les résultats comptables et l’approche de mesure globale de la valeur financière.
La recherche d’un « soubassement théorique » de la valeur a émergé depuis les travaux de Feltham (1968), ButterWorth (1972) et Ohlson (1979). Les critiques adressées à l’approche utilitaire de l’information comptable, suite aux résultats peu pertients des études empiriques, a remis en avant l’utilité de l’approche écomomique de l’information dans la recherche d’un modèle « économico-comptable » de mesure de la valeur (Walker, 1997). En ce sens, le rapprochement de l’approche utilitaire de l’information comptable avec l’approche économique de l’information a permis de dégager les recherches empiriques d’évaluation de l’impasse d’un « soubassement théorique » de mesure de la valeur.
La suite de notre article sera présentée dans trois sections. La première s’intéresse, à partir d’une revue de la littérature, à la présentation d’une typologie des déterminants comptables de la valeur (cadres théorique et méthodologique). Suite à la remise en cause de ces approches, la deuxième section essaye de déterminer les causes de ses échecs dans la mesure de la valeur. Enfin, la troisième section s’interroge sur l’utilité de l’approche économique de l’information dans la recherche comptable.
Une taxonomie des déterminants comptables de la valeur
En réponse aux travaux de Beaver (1968) et Ball et Brown (1968), de nombreuses recherches empiriques mesurant la pertinence des déterminants comptables de la valeur ont vu le jour. Une revue de la littérature sera détaillée afin de dégager les principaux constats empiriques. La figure 01 schématise la typologie dégagée à partir de ces études.
FIGURE 01 : Typologie des déterminants comptables de la valeur













 Approche de mesure par les résultats comptables : « proxy » de la valeur économique
L’approche de mesure par les résultats considère les bénéfices comptables comme un « proxy »  de la valeur financière de l’entreprise. Les adeptes de cette approche soutiennent l’idée que le résultat comptable est la seule et l’unique déterminant pertinent de la valeur. En effet, les études empiriques, analysant la pertinence du résultat comptable, ont été considérablement influencés par les travaux économiques de Fisher (1911), Lindhall (1933) et Hicks (1946). En effet, Fisher (1911) a proposé une définition purement économique au concept de bénéfice. Ce dernier est associé au profit (revenu) psychique qui traduit « … les satisfactions finales qui en résultent dans l’esprit humain… » (p 204), de la consommation d’un bien ou d’un service. Il est mesuré par le profil réel (objectif) qui représente les dépenses monétaires nécessaires pour acquérir le bien ou le service en question (profit monétaire). Lindhall (1933), considère le profit comme « une appréciation de la valeur du capital par rapport au facteur temps ». Hicks (1946) propose, quand à lui, une définition économique plus explicite de la notion du bénéfice, reprise dans l’ouvrage de Edwards et Bell (1965, p 24) et traduite de l’anglais par Belkaoui (1984, p 227) comme « le montant maximum qu’une personne peut dépenser durant une semaine en étant aussi riche à la fin du semaine qu’elle ne l’était au début ». La définition de Hicks (1946) devenait le concept classique de résultat en économie et elle influençait la recherche en comptabilité au cours des années 60 (Belkaoui, 1984). Le résultat comptable est synonyme de création de richesses, qui peut être distribué ou mis en réserve, sans affecter le patrimoine de l’entreprise.
Dans le cadre de notre analyse, deux approches ont été identifiées par rapport à deux démarches méthodologiques distinctes.
Approche d’évaluation prévisionnelle par les résultats comptables
Les premières études empiriques visant à déterminer l’utilité de l’information comptable pour asseoir la décision des investisseurs sur le marché financier, comme le précisent Easton et al. (1992), se sont intéressées à l’évaluation du contenu informationnel prévisionnel du résultat comptable. Cette approche, qualifiée d’approche traditionnelle de la valeur, avait pour objectif d’étudier la réaction des cours boursiers suite à l’annonce du résultat comptable. La majorité des études empiriques ont adopté une méthodologie dite « études de réactions » ou « études d’événements » (voir figure 02 ci-dessous).
FIGURE 02 : Approche d’évaluation prévisionnelle des bénéfices comptables


Pour apprécier l’utilité informationnelle du résultat comptable, les partisans de cette approche adoptent, comme l’expliquent Tremblay et al. (1994), la démarche suivante : [1] estimer les bénéfices comptables attendus par le marché financier, juste avant la publication de l’information comptable, [2] déterminer la différence entre la valeur des bénéfices comptables annoncés par l’entreprise et les bénéfices anticipés, enfin [3] cette différence représente la contribution informationnelle du résultat comptable sur le marché financier.
L’étude de Ball et Brown (1968) est parmi les premières études empiriques qui a tenté de montrer si le contenu informationnel du résultat comptable est un déterminant de la valeur. Ball et Brown concluent à l’utilité de l’information contenue dans les bénéfices comptables. Beaver (1968), quant à lui, a étudié l’influence de l’annonce des bénéfices comptables sur le comportement des investisseurs sur le marché. Selon Beaver, la faible relation constatée par Ball et Brown est due à une analyse exhaustive de la réaction du marché. Une analyse spécifique du volume des transactions sur le marché financier éclaircira davantage cette relation. L’étude dégage une réaction de la variation du volume des transactions autour de l’annonce du résultat. De façon similaire, Kiger (1972), Foster (1973), Morse (1981) et Bamber (1986) ont confirmé les résultats de Beaver (1968). Patell (1976) a examiné l’influence de la publication volontaire des bénéfices comptables anticipés par action sur la variation des cours boursiers suite aux recommandations de la SEC (Securities and Exchange Commission). L’analyse de 336 entreprises montre que la variation des cours boursiers est statistiquement significative durant la semaine de la publication volontaire des bénéfices comptables anticipés. Brown et Kennelly (1972) ont montré, dans le cadre d’un marché efficient, que le contenu informationnel des bénéfices comptables trimestriels par action prédit le taux de rentabilité boursière anormal de 100 entreprises américaines. Beaver et Duckes (1972) ont réorienté leur étude, à l’instar de Ball et Brown, vers l’analyse des différentes mesures attribuées à la variable bénéfices comptables et ses influences sur l’indice de performance anormale. Sous l’hypothèse d’un marché efficient, les bénéfices reportés représentent un degré de pertinence plus élevé que les autres déterminants de l’analyse. Grant (1980), quant à lui, attribue la faiblesse du contenu informationnel du résultat comptable aux quantités d’informations intermédiaires publiées au cours d’un exercice comptable. Le résultat de son analyse montre la supériorité informationnelle des entreprises de l’OTC (Over-The-Counter). Ces constats empiriques ont été confirmés précédemment par Kiger (1792, p.125) et May (1971). Or, l’étude de McNichols et Manegolds (1982) a abouti à des constats inverses. Ces auteurs affirment que le contenu informationnel des bénéfices comptables annuels n’est pas affecté par la publication d’états financiers intermédiaires.
En France, deux études d’événements ont été menées. Gajewski et Quéré (2001) ont montré que le contenu des bénéfices comptables annuels est plus informatif que le contenu des bénéfices comptables semestriels et trimestriels entre 1994 et 1996. De même, Elleuch (2003) a dévoilé que les investisseurs réagissent aussi bien à la publication des résultats comptables semestriels qu’à la publication des résultats comptables annuels. Toutefois, la publication des états financiers n’a aucun effet significatif sur les cours boursiers de 259 entreprises entre 1996 et 1998.
L’approche d’évaluation prévisionelle des bénéfices comptables est une approche implicite de mesure de la valeur. Elle s’intéresse à la réaction des investisseurs sur le marché financier suite à l’annonce du résultat comptable. La pertinence du résultat comptable est dépendante de la réaction des cours boursiers autour de la publication du résultat comptable. Kothari (2001) indique que la variation des cours boursiers suite à l’annonce du résultat comptable permet certes de se prononcer sur le contenu informationnel des résultats comptables, toutefois, elle ne l’associe pas directement avec la valeur financière de l’entreprise.
1-1-2 Approche de mesure de la « vraie » valeur
L’approche de mesure de la « vraie » valeur est centrée sur une méthodologie dite « études d’associations ». L’objet de cette approche, comme le notent Beaver et al. (1980, 1989) et Collins et Kothari (1989) est de réduire la marge d’erreurs des modèles analysant la corrélation entre le résultat comptable et la valeur boursière. En effet, les études d’asscociations décortiquent la valeur de l’entreprise en trois composantes : [1] la « vraie » valeur qui constitue la mesure parfaite/idéale correspondante au phènomène étudié (représentée par le coefficient de réponse des bénéfices comptables), [2] l’erreur systématique provenant d’un biais de l’instrument de mesure ainsi que des facteurs sous-jacents non identifiés par les variables explicatives et [3] l’erreur aléatoire réprésentant les aléas contexuels qui biaisent la mesure de la valeur.
FIGURE 03 : Approche de mesure de la « vraie » valeur du résultat comptable


D’après Holthausen et Watts (2001), les travaux empiriques appartenant à cette approche se basent sur des études d’associations appelées « études d’associations relatives» (Relative association studies). Ces études visent, d’une part, à améliorer la pertinence des modèles testés (mesurée par le R² et le R² ajusté) et, d’autre part, à chercher une mesure fiable et valide du résultat comptable (comparer deux positions de mesure du résulat). Les différentes études empiriques peuvent être résumées dans le tableau 01.
Tableau 01 : Synthése des travaux empiriques /approche de mesure par la « vraie » valeur 
AuteurPériode Contexte EchantillonR²Foster (1975)1964 – 1972Etats-Unis73 entreprises 14 %
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