Interprétation économique des modèles de Ohlson et de ... - HAL-SHS
Ces deux modèles reposent sur une forme conditionnelle du MEDAF et sur .....
retardé sur le marché des actions (présenté par l'indice FT All Share): TD .....
corrigé. (Yates). OR. Z. Spearman. P1. Rentabilité. G. 44. 49. 0,4337. (0,51). 0,
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bjet de cet article est de réaliser une revue des études empiriques dévaluation conduisant à la proposition dune typologie permettant de retracer les différentes orientations de mesure de la valeur à partir des déterminants comptables. La recherche dun « soubassement théorique » aux modèles de mesure de la valeur a été mise en avant suite aux critiques adressées à lapproche utilitaire de linformation (décalage entre les événements comptables et économiques, comportement de prudence, cadre méthodologique « flou », etc.). Notre analyse met en exergue, suite aux travaux pionniers de Ohlson et Feltham et Ohlson, les apports de lapproche économique de linformation dans létude de la pertinence des déterminants comptables de la valeur. La réconciliation de lapproche économique de linformation avec lapproche utilitaire de linformation semble dégager la recherche comptable de limpasse dun « soubassement théorique » de mesure de la valeur.
Mots clés: mesure de la valeur, déterminants comptables, approche utilitaire de linformation comptable, approche économique de linformation.
Abstract
The aim of this paper is to present a detailed literature review of the empirical accounting valuation studies and propose a market-based accounting researchs taxonomy of the different orientations of values measure. Since critical sight that challenges the market-based accounting approach (lack of timeliness between accounting and economic events, restrained methodological frames, etc.), the search of a « theoretical base » of the value has been undertaken by the financial information value approach. Our analysis has highlighted the contributions of the economic information approachs in search of the relevance of the values accounting determinants models, since the Ohlson and the Feltham and Ohlson theoretical studies. One of the main concerns of this approach is to bring out the financial accounting research from theoretical framework deadlock.
Key words: value measure, accounting data, economic information approach, market-based accounting research.
Introduction
Létude de la pertinence des déterminants comptables dans la mesure du continu informationnel de la valeur (appelée dans la suite approche utilitaire de linformation comptable) a suscité une attention particulière des chercheurs en comptabilité depuis les travaux de Ficher (1911). Cet article propose une typologie des déterminants comptables de la valeur. Notre objectif est de cerner, à partir dune revue de la littérature, les enjeux des déterminants comptables dans lévaluation des entreprises afin de mettre en exergue les apports de lapproche économique de linformation dans lélaboration des modèles théoriques de mesure de la valeur.
Inspiré des travaux de Lev et Ohlson (1982), Kothari (2001), Dumontier et Raffournier (2002) et Richardson et Tinaikar (2004), nous avons élaboré une taxonomie retraçant les différentes orientations empiriques (appelées dans la suite de notre analyse approches) des études de la valeur. Deux approches ont été énumérés, à savoir : lapproche de mesure par les résultats comptables et lapproche de mesure globale de la valeur financière.
La recherche dun « soubassement théorique » de la valeur a émergé depuis les travaux de Feltham (1968), ButterWorth (1972) et Ohlson (1979). Les critiques adressées à lapproche utilitaire de linformation comptable, suite aux résultats peu pertients des études empiriques, a remis en avant lutilité de lapproche écomomique de linformation dans la recherche dun modèle « économico-comptable » de mesure de la valeur (Walker, 1997). En ce sens, le rapprochement de lapproche utilitaire de linformation comptable avec lapproche économique de linformation a permis de dégager les recherches empiriques dévaluation de limpasse dun « soubassement théorique » de mesure de la valeur.
La suite de notre article sera présentée dans trois sections. La première sintéresse, à partir dune revue de la littérature, à la présentation dune typologie des déterminants comptables de la valeur (cadres théorique et méthodologique). Suite à la remise en cause de ces approches, la deuxième section essaye de déterminer les causes de ses échecs dans la mesure de la valeur. Enfin, la troisième section sinterroge sur lutilité de lapproche économique de linformation dans la recherche comptable.
Une taxonomie des déterminants comptables de la valeur
En réponse aux travaux de Beaver (1968) et Ball et Brown (1968), de nombreuses recherches empiriques mesurant la pertinence des déterminants comptables de la valeur ont vu le jour. Une revue de la littérature sera détaillée afin de dégager les principaux constats empiriques. La figure 01 schématise la typologie dégagée à partir de ces études.
FIGURE 01 : Typologie des déterminants comptables de la valeur
Approche de mesure par les résultats comptables : « proxy » de la valeur économique
Lapproche de mesure par les résultats considère les bénéfices comptables comme un « proxy » de la valeur financière de lentreprise. Les adeptes de cette approche soutiennent lidée que le résultat comptable est la seule et lunique déterminant pertinent de la valeur. En effet, les études empiriques, analysant la pertinence du résultat comptable, ont été considérablement influencés par les travaux économiques de Fisher (1911), Lindhall (1933) et Hicks (1946). En effet, Fisher (1911) a proposé une définition purement économique au concept de bénéfice. Ce dernier est associé au profit (revenu) psychique qui traduit «
les satisfactions finales qui en résultent dans lesprit humain
» (p 204), de la consommation dun bien ou dun service. Il est mesuré par le profil réel (objectif) qui représente les dépenses monétaires nécessaires pour acquérir le bien ou le service en question (profit monétaire). Lindhall (1933), considère le profit comme « une appréciation de la valeur du capital par rapport au facteur temps ». Hicks (1946) propose, quand à lui, une définition économique plus explicite de la notion du bénéfice, reprise dans louvrage de Edwards et Bell (1965, p 24) et traduite de langlais par Belkaoui (1984, p 227) comme « le montant maximum quune personne peut dépenser durant une semaine en étant aussi riche à la fin du semaine quelle ne létait au début ». La définition de Hicks (1946) devenait le concept classique de résultat en économie et elle influençait la recherche en comptabilité au cours des années 60 (Belkaoui, 1984). Le résultat comptable est synonyme de création de richesses, qui peut être distribué ou mis en réserve, sans affecter le patrimoine de lentreprise.
Dans le cadre de notre analyse, deux approches ont été identifiées par rapport à deux démarches méthodologiques distinctes.
Approche dévaluation prévisionnelle par les résultats comptables
Les premières études empiriques visant à déterminer lutilité de linformation comptable pour asseoir la décision des investisseurs sur le marché financier, comme le précisent Easton et al. (1992), se sont intéressées à lévaluation du contenu informationnel prévisionnel du résultat comptable. Cette approche, qualifiée dapproche traditionnelle de la valeur, avait pour objectif détudier la réaction des cours boursiers suite à lannonce du résultat comptable. La majorité des études empiriques ont adopté une méthodologie dite « études de réactions » ou « études dévénements » (voir figure 02 ci-dessous).
FIGURE 02 : Approche dévaluation prévisionnelle des bénéfices comptables
Pour apprécier lutilité informationnelle du résultat comptable, les partisans de cette approche adoptent, comme lexpliquent Tremblay et al. (1994), la démarche suivante : [1] estimer les bénéfices comptables attendus par le marché financier, juste avant la publication de linformation comptable, [2] déterminer la différence entre la valeur des bénéfices comptables annoncés par lentreprise et les bénéfices anticipés, enfin [3] cette différence représente la contribution informationnelle du résultat comptable sur le marché financier.
Létude de Ball et Brown (1968) est parmi les premières études empiriques qui a tenté de montrer si le contenu informationnel du résultat comptable est un déterminant de la valeur. Ball et Brown concluent à lutilité de linformation contenue dans les bénéfices comptables. Beaver (1968), quant à lui, a étudié linfluence de lannonce des bénéfices comptables sur le comportement des investisseurs sur le marché. Selon Beaver, la faible relation constatée par Ball et Brown est due à une analyse exhaustive de la réaction du marché. Une analyse spécifique du volume des transactions sur le marché financier éclaircira davantage cette relation. Létude dégage une réaction de la variation du volume des transactions autour de lannonce du résultat. De façon similaire, Kiger (1972), Foster (1973), Morse (1981) et Bamber (1986) ont confirmé les résultats de Beaver (1968). Patell (1976) a examiné linfluence de la publication volontaire des bénéfices comptables anticipés par action sur la variation des cours boursiers suite aux recommandations de la SEC (Securities and Exchange Commission). Lanalyse de 336 entreprises montre que la variation des cours boursiers est statistiquement significative durant la semaine de la publication volontaire des bénéfices comptables anticipés. Brown et Kennelly (1972) ont montré, dans le cadre dun marché efficient, que le contenu informationnel des bénéfices comptables trimestriels par action prédit le taux de rentabilité boursière anormal de 100 entreprises américaines. Beaver et Duckes (1972) ont réorienté leur étude, à linstar de Ball et Brown, vers lanalyse des différentes mesures attribuées à la variable bénéfices comptables et ses influences sur lindice de performance anormale. Sous lhypothèse dun marché efficient, les bénéfices reportés représentent un degré de pertinence plus élevé que les autres déterminants de lanalyse. Grant (1980), quant à lui, attribue la faiblesse du contenu informationnel du résultat comptable aux quantités dinformations intermédiaires publiées au cours dun exercice comptable. Le résultat de son analyse montre la supériorité informationnelle des entreprises de lOTC (Over-The-Counter). Ces constats empiriques ont été confirmés précédemment par Kiger (1792, p.125) et May (1971). Or, létude de McNichols et Manegolds (1982) a abouti à des constats inverses. Ces auteurs affirment que le contenu informationnel des bénéfices comptables annuels nest pas affecté par la publication détats financiers intermédiaires.
En France, deux études dévénements ont été menées. Gajewski et Quéré (2001) ont montré que le contenu des bénéfices comptables annuels est plus informatif que le contenu des bénéfices comptables semestriels et trimestriels entre 1994 et 1996. De même, Elleuch (2003) a dévoilé que les investisseurs réagissent aussi bien à la publication des résultats comptables semestriels quà la publication des résultats comptables annuels. Toutefois, la publication des états financiers na aucun effet significatif sur les cours boursiers de 259 entreprises entre 1996 et 1998.
Lapproche dévaluation prévisionelle des bénéfices comptables est une approche implicite de mesure de la valeur. Elle sintéresse à la réaction des investisseurs sur le marché financier suite à lannonce du résultat comptable. La pertinence du résultat comptable est dépendante de la réaction des cours boursiers autour de la publication du résultat comptable. Kothari (2001) indique que la variation des cours boursiers suite à lannonce du résultat comptable permet certes de se prononcer sur le contenu informationnel des résultats comptables, toutefois, elle ne lassocie pas directement avec la valeur financière de lentreprise.
1-1-2 Approche de mesure de la « vraie » valeur
Lapproche de mesure de la « vraie » valeur est centrée sur une méthodologie dite « études dassociations ». Lobjet de cette approche, comme le notent Beaver et al. (1980, 1989) et Collins et Kothari (1989) est de réduire la marge derreurs des modèles analysant la corrélation entre le résultat comptable et la valeur boursière. En effet, les études dasscociations décortiquent la valeur de lentreprise en trois composantes : [1] la « vraie » valeur qui constitue la mesure parfaite/idéale correspondante au phènomène étudié (représentée par le coefficient de réponse des bénéfices comptables), [2] lerreur systématique provenant dun biais de linstrument de mesure ainsi que des facteurs sous-jacents non identifiés par les variables explicatives et [3] lerreur aléatoire réprésentant les aléas contexuels qui biaisent la mesure de la valeur.
FIGURE 03 : Approche de mesure de la « vraie » valeur du résultat comptable
Daprès Holthausen et Watts (2001), les travaux empiriques appartenant à cette approche se basent sur des études dassociations appelées « études dassociations relatives» (Relative association studies). Ces études visent, dune part, à améliorer la pertinence des modèles testés (mesurée par le R² et le R² ajusté) et, dautre part, à chercher une mesure fiable et valide du résultat comptable (comparer deux positions de mesure du résulat). Les différentes études empiriques peuvent être résumées dans le tableau 01.
Tableau 01 : Synthése des travaux empiriques /approche de mesure par la « vraie » valeur
AuteurPériode Contexte EchantillonR²Foster (1975)1964 1972Etats-Unis73 entreprises 14 %